אגרות חוב (אג"ח) להמרה – סקירה קלילה

אגרות חוב להמרה מאפשרות למשקיעים להנות מכל העולמות – מצד אחד הם יכולים להנות כאשר יש עליה בערך המניה, ומצד שני הם לא חשופים לרמת הסיכון הגבוהה כמו משקיעים נומרטיביים במניות.

כשאומרים 'אגרת חוב להמרה' המשמעות היא למכשיר חוב להשקעה. כלומר, מדובר בסוג מסוים של הלוואה סחירה, שניתנת להמרה במניות וכך היא מהווה בעצם מוצר שמשלב ביטחון יחסי של אגרות חוב, עם הזדמנות להגיע לרווח יפה באמצעות ההמרה למניות.

לא בכדי אגרות חוב להמרה הן אפשרות השקעה פופולרית מאד בעולם, ובישראל בפרט.

 

מה הן אגרות חוב להמרה?

כולנו יודעים מהי איגרת חוב – מדובר בשטר התחייבות, אשר על פיו המדינה או חברה ציבורית לווה כסף מציבור גדול של משקיעים על מנת לממן את הפעילות שלה. בדרך כלל המשקיעים יכולים להיות כל מי שמעוניין בכך, ואנשים רבים בוחרים בדרך השקעה כזו, ומקבלים ריבית בכל תקופה. 

אגרות חוב להמרה, הן סוג מסוים של אגרות חוב. באופן בסיסי הן אגרות חוב רגילות לכאורה, כלומר הן נושאות ריבית וכן משלמות קופון לפי תקופות.

אבל מה שמיוחד בה זה שהיא כוללת רכיב של אופציה, שמקנה לבעלים שלה מעבר לזכות לקבל קופונים תקופתיים, גם את הזכות להמיר את אגרות החוב הללו למניות רגילות של הגוף שהנפיק אותה על פי תנאי ההמרה שנקבעו מראש. ההמרה הזו יכולה להתרחש בכל יום מסחר, עד תאריך מסוים שקבעו מראש. 

 

יחס ההמרה

חשוב לדעת שאחד התנאים המשמעותיים של אגרות חוב להמרה – הוא יחס ההמרה, כלומר כמה מניות יהיה ניתן לקבל בתמורה לאגרת חוב אחת.

יחס ההמרה נקבע מראש בנוגע לכל אג"ח להמרה שמונפקות, והוא צריך להיות מפורסם בתשקיף על ידי המנפיק של האג"ח. בישראל, יחס ההמרה הוא באחוזים, וכל 100% מייצגים מניה אחת שממירים אליה.

לדוגמא, נניח שחברה מסוימת קבעה שכל 3 אגרות חוב להמרה ניתנות להמרה תמורת מניה אחת, וחברה שניה קבעה שכל 8 אגרות חוב להמרה יהיו ניתנות להמרה למניה אחת. אזי בחברה הראשונה יש יחס המרה של 3 – כלומר 300%, ובחברה השניה יחס ההמרה עומד על 8 – כלומר 800%.

 

פרמיית ההמרה

פרמיית ההמרה היא התוספת (באחוזים) שמשולמת בעד הרכישה של המניה על ידי המרת האג"ח בהשוואה לרכישה הישירה של המניה. 

בואו נחזור לדוגמא שלנו על החברה השניה, בה יחס ההמרה הוא 800%. אם נניח כעת ששער המניה הוא 600 (כלומר 6 שקלים) ושער האגרת הוא 100 אגורות, ניתן להסיק שפרמיית ההמרה היא 33%. 

במקרה כזה, אם שער המניה עולה ("נכס הבסיס"), ניתן לראות את היתרון בהחזקת אגרת החוב – משום שאם נניח שער המניה יוכפל פי שניים, המחזיק באגרת החוב עדיין זכאי להמרה באותו יחס ולכן השווי של כל אגרת חוב יעלה לפחות ב – 150 אגורות. 

 

מי מנפיקים אגרות חוב להמרה?

בדרך כלל אגרות חוב להמרה מונפקות על ידי חברות ציבוריות גדולות, וכך יש אפשרות להמיר אותן למניות של החברה המנפיקה. לעיתים, מנפיק אגרות החוב הוא לא החברה עצמה אלא גוף שונה, כמו ממשלות. גם ממשלת ישראל עושה זאת מפעם לפעם. למשל, ממשלת ישראל הנפיקה בשנות ה – 90 אגרות חוב שנקראו "ברקן" והיה ניתן להמיר אותן למניות של חברות ממשלתיות. 

 

למה שמשקיעים ירצו לקנות אגרות חוב להמרה?

בדרך כלל אגרות חוב להמרה מציעות ריבית נמוכה יותר מאגרות חוב "סטרייט". לפיכך, חברות מסחריות עושות שימוש במכשיר זה על מנת להנפיק אגרות חוב ומציעות ריבית נמוכה יותר, אבל בתמורה הן מבטיחות למלווה את האופציה להמיר את אגרת החוב למניה. 

למשקיעים מדובר בדרך כלל בעסקה משתלמת מכיוון שהם יוכלו לבחור האם להישאר במסלול של אגרות חוב, זאת אומרת לחכות ולפדות את אגרת החוב עוד כמה שנים כשיחליט לעשות זאת, או לחלופין – להמיר את אגרת החוב במניה. את הבחירה המשקיע יעשה לפי מחיר המניה בשוק.

נראה דוגמא נוספת כדי להמחיש את פוטנציאל הרווח מאגרת חוב להמרה – אם מחיר של אגרת חוב להמרה הוא 100 שקלים, ויחס ההמרה הוא 1-3, כלומר עבור 3 אגרות חוב המשקיע יכול להמיר ולקבל מניה אחת, ונניח שמחיר השוק של המניה הוא 280 שקלים.

במצב כזה, אם המשקיע ירצה להמיר את האגרת למניה – הוא יתבקש למסור 3 אגרות חוב (כלומר נכס בשווי 300 שקלים).

בעבור 3 האגרות הוא יכול לקבל מניה אחת ששווה 280 שקלים ולכן הוא יהיה בהפסד של 20 שקלים. לפיכך – כמו שניתן להסיק במקרה כזה המשקיע יבחר שלא לבצע המרה, אלא להשאר במסלול של אגרות חוב ולקבל את הריבית על החזקתן. 

לעומת זאת, בואו נניח שכעת מחיר המניה קפץ ועומד היום על 310 שקלים. למעשה, לפי החישוב שהראנו, כל עוד מחיר המניה עובר את ה – 300 שקלים, יהיה למשקיע כדאי להמיר. כמובן שככל שמחיר המניה עולה יותר – המשקיע שימיר את אגרת החוב למניה ירוויח הרבה יותר. 

 

מסלולי ההשקעה הקיימים באגרות חוב להמרה

המסחר באגרות חוב להמרה יתבצע באחד משני המסלולים האפשריים, לפי פרמיית ההמרה של אגרת החוב:

1. המסלול האג"חי: כאשר פרמיית ההמרה היא יחסית גבוהה, כלומר – האופציה להמרה של אגרת החוב למניה לא רלוונטית באותה תקופה, אגרת החוב בעצם ממשיכה להתנהג כמו אגרת חוב סטרייט ולכן היא תיסחר במסלול האג"חי שלה. כפי שהראנו קודם, מדובר במצבים בהם המחיר הנוכחי של המניה בשוק מוביל לכך שלא ישתלם למחזיק באגרת החוב להמיר אותה למניה, כי אז הוא יפסיד, בהתאם ליחס ההמרה ופרמיית ההמרה. במצב כזה המשקיע יעשה את החשבון ויבחר שלא להמיר למניה ויישאר במסלול של אג"ח.
2. המסלול המנייתי:  כאשר פרמיית ההמרה נמוכה יחסית, אגרת החוב תכנס למסלול המנייתי ולכן למשקיע יהיה משתלם יותר להמיר את אגרות החוב שברשותו למניות. כאשר מחיר המניה עולה בשוק ההון, הוא יגרור עליה גם במחיר של אגרת החוב להמרה, שיאפשר המרה של האגרת למניה וכך המשקיע יגרוף רווחים מפרמיה שלילית.

יש לציין, שבמהלך חייה של אגרת החוב להמרה, יכול להיות מעבר בין שני המסלולים הללו, בהתאם לשינויים חדים שיכולים לקרות לשער המניה. 

 

היתרונות בהשקעה באגרות חוב להמרה

לאגרות חוב להמרה יש יתרון משמעותי מבחינת משקיעים. מחד, הן מבטיחות הכנסה שוטפת מריבית כמו כל השקעה באגרות חוב רגילות. מאידך, היא נותנת אפשרות להרוויח מעלייה של שער מניות ההמרה. אגרות חוב כאלה, כאשר הן מונפקות על ידי חברה שיש לה איתנות פיננסית, אשר לא מרחף סביבה חשש לפשיטת רגל, בעצם מבטיחות למשקיעים גבול תחתון לירידת המחיר שלה, בגלל שיש לה ערך, או שווי מתואם, שבו היא תיפדה במידה והוא לא ירצה להמיר אותה למניה. 

לעומת זאת, אין לאגרות חוב להמרה גבול עליון לעלייה במחיר וזה מצוין עבור המשקיעים. הסיבה היא שמחיר המניות יכול לעלות אפילו במאות אחוזים אם החברה צומחת, ובמקרה כזה שווי אגרות החוב להמרה יעלה בהתאם לשער ההמרה. כמובן שכך הרווח של המשקיע שימיר את אגרות החוב למניות יהיה גבוה מאד.

 

החסרונות בהשקעה באגרות חוב להמרה

כמו בכל תחום, גם כאן אין רק יתרונות וכדאי לשים לב גם לחסרונות של מכשיר ההשקעה הזה. האפשרות של המשקיע להנות מצמיחה של החברה ביחד עם הבטחה להצמדה, כרוכה בכך שהוא מוותר על ריבית או על תשואה יותר גבוהה שהוא היה יכול לקבל אם היה רוכש אגרות חוב רגילות.

בעצם בגלל ההטבה הגלומה באפשרות להמיר את אגרות החוב במניות, הריבית שהמשקיע מקבל על אגרות חוב להמרה היא נמוכה יותר מהריבית שמשולמת על אגרות חוב במסלול רגיל. 

יתרה מכך, כאשר מחליטים להשקיע ברכישה של אגרות חוב להמרה יש סיכון נוסף – הסוג של השעבוד שבו אגרת החוב מובטחת.

בדרך כלל ניתנים כנגד אגרות חוב להמרה ביטחונות שהם פחות טובים מהביטחונות שניתנים לאלו שבוחרים להשקיע באגרות חוב במסלול רגיל.

לפעמים אין בכלל ביטחונות, או שישנו רק שעבוד צף או שעבוד שוטף על הנכסים של החברה, או לחלופין יש שעבוד בדרגה נמוכה יותר מהדרגה שקיימת על סוגי החוב האחרים שיש לחברה.

מכאן, בעל אגרת החוב להמרה לא בהכרח נחשב לנושה מובטח. המשמעות של זה היא שאם באופן מפתיע החברה תתפרק, העדיפות למחזיקי אגרות החוב להמרה תהיה נמוכה יותר לעומת בעלי אגרות חוב רגילות.

 

אגרות חוב להמרה בישראל

בישראל, אגרות חוב להמרה נחשבות ליעד יחסית פופולרי למשקיעים. ככל הנראה הסיבה היא שמדובר בהשקעה בטוחה באופן יחסי, עם סיכון די נמוך.

בנוסף, זוהי אפשרות טוב עבור מנפיקים, שמעדיפים במקרים רבים להנפיק אגרות חוב להמרה במקום למכור לציבור מניות ישירות על מנת למנוע "דילול" באחזקות שלהם. 

 

לסיכום

אם כך, ראינו כי אגרות חוב להמרה הן מחד בעלות מאפיינים של אגרות חוב, ומאידך בעלות מאפיינים של מניות. זהו מכשיר השקעה אטרקטיבי למשקיעים מכיוון שהוא מתנהג כמו מניה כאשר שווי המניה בשוק עולה, אך כאשר שוויה יורד הוא מתנהג כמו אגרות חוב. כך הרווח הפוטנציאלי מהשקעה זו הוא גבוה, והסיכון נמוך מכיוון שכאשר ערך המניה יורד, הערך של אגרת החוב להמרה יורד פחות.